教育板塊整體表現不佳，相對滬深300指數下跌34.2%，在申萬一級行業中排名23位。表現不佳主要由市場風格引起而非教育板塊基本面。放眼全球，我國教育公司海外市場表現較好，受海外投資者廣泛青睞，享受較高的估值溢價。
國家投入、居民投入和社會資本投入為教育板塊構筑扎實的基本面。
1)全國財政性教育經費2016年首超3萬億并保持逐年增加趨勢;
2)居民消費水平提升、消費升級在二胎政策催化下激發教育需求;
3)社會資本大規模涌入教育板塊，進一步推動板塊擴張。
既有優勢不減，板塊投資機會顯現。我們認為存在以下趨勢：
1)新版民促法掃清板塊資產證券化障礙，板塊迎來政策密集發布期;
2)教育板塊A股、美股、港股三足鼎立之勢已成，資產定價全球化趨勢不可逆轉，A股存在估值重估趨勢;
3)盈虧平衡期臨近，2017-2019板塊或迎來業績爆發。
風險提示：
產業政策變動的風險，市場競爭加劇的風險，商譽減值風險。
擁抱全球資產定價市場表現內外不一
(1)A股教育板塊表現不甚理想，主要受市場風格影響
截至11月底，教育板塊整體下跌11.72%，相對滬深300、創業板指分別下跌34.19%和2.82%;在申萬一級行業中排名23位。
市場表現不佳的主要原因由市場風格所致——多追求內生增長，不認可外延并購，質地純正的教育標的是A股相對稀缺的。近期教育板塊形成一股剝離傳統主業的趨勢，有望回歸內生增長。
(2)我國海外教育標的市場表現冠絕全球
反觀海外，我國海外上市的優質教育公司廣受追捧。年初至今，好未來和新東方股價分別上漲143%和111%，市盈率分別達到103倍和48倍，顯著高于培生集團、大峽谷教育等國外教育公司估值。
(3)海外投資者搶灘登陸一級市場
我國優質教育資產獲海外著名投資機構青睞， 華平投資、H Capital 、EMC等眾多知名海外投資機構積極參與我國教育一級市場投融資。
三維投入驅動，教育產業強勢崛
(1)國家投入力度大，教育發展堅定基石
教育經費投入逐年增加，2016 年全國財政性教育經費投入首超3萬億元，GDP占比連續5年超過4%，助力國家科教興國、人才強國戰略的實施。教育經費占比低于發達國家，仍有上漲空間。
(2)居民投入占比高，提供旺盛需求基礎
二胎新政效果明顯：2016 全年出生人口1786 萬人，出生率為12.95‰，創近15 年最高人口出生率。龐大人口基數疊加二胎政策，新增人口數將加速增長。預計2019—2020 年學前適齡兒童數量將達到新高，教育市場需求旺盛也將被進一步帶動。居民消費水平持續提升、消費結構優化升級，教育逐漸成為家庭消費主要支出。新生代家長更重視子女教育，教育支出意愿強，更易于接受在線教育等新型教育形式，催生教育行業發展。
(3)社會資本投入激增，助力教育資產加速擴張
政策利好、教育需求旺盛等因素推動下，社會資本大量涌入教育板塊。教育二級市場并購事件數在2014年開始激增，2017年前4個月并購數回落，但平均每起并購金額保持小幅增長。2013-2016年并購總金額復合增速達290.63%教育產業規模的不斷擴張，教育板塊市值已突破6000 億元，較2015 年實現超過3 倍增長。
既有優勢不減，板塊投資機會顯現
(1)政策推動產業發展，新法拉開資產證券化大幕
教育板塊走勢與政策密切相關?！睹翊俜ā啡龑徛溟巢⒂诮衲?月1日起正式施行，分類管理辦法破除民辦教育非營利性限制，掃清民辦教育登陸A股市場障礙，有望加速整個教育板塊資產證券化進程。
(2)“民促法”三審落地，板塊進入政策密集發布期
《民促法》自去年11月7日修正發布后，目前已有10省教育廳相繼出臺有關法律法規，預計相關配套政策也將跟進發布，板塊進入政策密集發布期。
(3)板塊資產全球定價趨勢不可逆轉
教育產業業績穩定、營利性有保障，得到資本市場的普遍認同，目前已逐步形成板塊。且在A股、美股、港股均有分布，三足鼎立之勢形成。
隨著整個A股市場納入MSCI，深港通、滬港通等投資渠道的逐步確立，不同市場板塊之間的資金融通逐步成為可能。
基于此，我們判斷教育板塊資產定價全球化的趨勢不可逆轉，且有求“同”存“異”的基本態勢，這一點在A股、H股教育板塊之間表現的更為顯著。
(4)A股、港股估值逐步趨同
此前港股教育股的上漲行情，就是明顯估值優勢下的一輪上漲，特別是深港通/滬港通標的，南下資金買入效應更明顯。民生教育、楓葉教育等民辦學校標的估值提升顯著。
(5)估值消化完畢，A股出現估值重估趨勢
近兩年，A股教育板塊估值快速下滑，一方面由于教育業務開始貢獻業績，標的盈利能力大幅提升，另一方面板塊進行了較長時間的估值消化。經過較長時間的調整，A股估值較美股產生一定優勢，將逐步向美股趨同。
(6)不同板塊IPO，功能有所不同
觀察近期IPO或處于申報階段的教育標的，可以發現明顯的板塊分化：K12課外培訓和幼教集團多傾向于美股上市;民辦K12&高等教育集團由于無法A股IPO多集中于港股。
(7)資產證券化助力，2014-2016年教育公司大舉擴張
社會資本助力下，教育公司開始大舉異地擴張。以威創股份和開元股份為例，威創股份旗下的紅纓教育幼兒園數量從2014年1198所增長至4259所，開元股份旗下恒企教育學校數由2015年190所增長至253所。
(8)盈虧平衡期將至，業績或將爆發
現有教育產業運營模式主要四種，分別是品牌輸出模式、租賃模式、PPP模式和自建模式。品牌輸出和租賃模式無需建設期，可較快實現盈利;PPP和自建模式則需2年建設期，且盈虧平衡期基本都在2年左右，重資產模式稍長。由于前期投入較大，重資產模式需7年時間收回成本，輕資產則為4年。
目前盈虧平衡期將至，2017-2019年或是教育板塊爆發之年。
估值重估，龍頭企業受益顯著
此前支撐我國教育產業快速發展的驅動因素在短期內仍不會消失，且教育資產定價全球化進程深化使A股產生估值重估趨勢，板塊迎來較好的投資機會。
教育不可逆性將使資源向教育龍頭傾斜，優質民辦教育資產有望實現量價齊升，帶動市場規模持續擴大，整體市場規模有望達到3萬億高峰。
K12課外培訓
(1)基數大、增速快，規模有望突破萬億
2016年，我國K12階段在校生約1.66億。根據發展規劃綱要中階段戰略目標，到2020年我國K12階段實際在校人數將達2.12億，潛在客戶基數大。
參培率和客單價是K12課外培訓市場規模擴大的主要驅動力，若2016-2020年期間，參培率從50%提升至70%，客單價從5500升至7000元/年，則市場規?？蓮?565億元升至10388億元，年均增速達22.8%。
(2)市場集中度有待提高，三四線市場可供挖掘
K12課外培訓市場集中度較低，新東方、好未來、學大教育等三大巨頭市占率綜合不到5%。
培訓機構扎堆一二線城市，三四線城市教學點占比較低，有待進一步挖掘。
職業培訓
受眾群體持續擴大，萬億規?？善?/p>
職業教育由中等職業教育、高等職業教育和繼續教育三部分構成。根據國家發展綱要要求，2020年職業培訓市場規模有望達到8536億元，上探萬億規模亦有可能。從政策、業績角度分析，我們認為職業教育是A股最有可能產生板塊效應的細分領域。
幼教
以民辦為主，2020年或達6079億元
民辦幼兒園是幼教領域的主流，民辦幼兒園數量占比始終高于60%，在園人數穩步提升，2016年比重約55%。
考慮到二胎政策的影響，我們預計2020年我國適齡兒童將達6000萬人。假設滲透率59%，客單價17115元/人，則2020年K12階段的民辦教育市場規模將達6079億元。
存在一定政策風險，加盟模式有待商榷
《第三期學前教育行動計劃》提出，“到2020年全國學前三年毛入園率將達到85%，普惠性幼兒園覆蓋率達到80%左右”，整個幼教產業格局或將發生重大調整，中低端幼兒園的生存空間將受到擠壓，立足高端的幼教機構或脫穎而出。
國內幼教集團多采用加盟模式進行異地擴張。加盟模式可復制性強，但會影響教育質量和管理水平的保持。
民辦K12&高等教育
2020年或達3337億元
結合國家發展綱要，到2020年我國K12階段實際在校人數將達2.12億。假設滲透率13%，客單價7000元/人，則2020年K12階段的民辦教育市場規模將達1929億元。
2016年民辦高等教育學校在校生數634萬人，假設年均增長率5%，則2020年將達782萬人，假設客單價1.8萬元/人，則2020年高等教育階段民辦教育市場規模將達1408億元。綜上兩者市場規模將達3337億元，發展前景可觀。
國際學校&留學
低齡化趨勢顯現，保持年均超10%增長
我國出國留學生人數從2008年18萬人增長至2016年54.5萬人，年均增速15%。近幾年留學生增速明顯放緩，但整體穩中有升。
據中國產業信息網數據，未來國際學校招生規模將以不低于10%的增速增長，2020年或可達到38.5萬人。我們認為，隨著本科留學成為主流趨勢，留學生更偏向于低齡化，或將擴大對國際學校的需求。
2010-2016年國際學校數量逐年增加，尤其是民辦國際學校，從2010年84所增長至2016年392所，年均復合增速高達29%。IEduChina報告數據顯示，國際學校市場規模由2010年98億元增至2015年251億元。預計未來幾年國際學校市場規模將以10%以上的增速增長，2020年估計可達436億元。
